Под капитальными финансовыми активами понимают. Оценочные модели на рынках капитальных финансовых активов

Задание 1.1

На вашем счете в банке 120 тыс. руб. Банк платит 12% годовых. Вам предлагают войти всем капиталом в организацию совместного предприятия, обещая удвоение капитала через 5 лет. Принимать ли это предложение?

Решение:

Введем обозначения:

Р. – начальная сумма.

r – объявленная годовая ставка.

n– количество лет.

При сложных процентах наращенная сумма в банке за 5 лет составит:

F= 120*(1+0.12) 5 = 211.48 тыс.руб.

Приведенный расчет свидетельствует о экономической выгоде предложения (240>211.48)

Рассчитаем приведенную стоимость:

Р= 240/(1+0,12) 5 =240/1,76234=136,18 тыс.руб.

Этот расчет также свидетельствует о выгодности предложения (136,18>120).

Если предположить, что риск участия в предприятии оценивается путем введения премии за риск в размере 5%, приведенная стоимость будет равна:

Р= 240/(1+0,17) 5 =240/2,192448=109,47 тыс.руб.

При таких условиях участие в предприятии становится невыгодным (109,47<120).

Задание 1.2

Какая сумма предпочтительнее при ставке 12% – 1000 долл. сегодня или 2000 долл. через 8 лет?

Решение:

F = P *(1+r ) n ; F n = 1000*(1+0.12) 8 =2475,96 долл.

2475,96-2000=475,96

Соответственно сейчас положить деньги по 12% выгодней, чем получить 2000 через 8 лет.

Задание 1.3

Какие условия предоставления кредита и почему более выгодны клиенту банка: 24% годовых, начисление ежемесячное или 26% годовых, начисление полугодовое?

Решение:

Определим эффективную годовую ставку по формуле:

r =(1+r /m ) m -1, где

r – ставка процента;

m – количество начислений в году;

Получаем:

Для ежемесячно начисляемых процентов:

r = (1+0,24/12) 12 -1= 0,2682 или 26,82%.

Для полугодового начисления процентов:

r = (1+0,24/2) 2 -1= 0,2544 или 25,44%.

Так как эффективная ставка процента при полугодовом начислении меньше чем при ежемесячном, то клиенту выгоднее брать кредит по ставке 26% годовых, начисление полугодовое.

Задание 1.4

Оплата по долгосрочному контракту предполагает выбор одного из двух вариантов: 25 млн. руб. через 4 года или 50 млн. руб. через 8 лет. При какой величине процентной ставки выбор безразличен?

Решение:

Составим уравнение безразличия:

, где

S – суммы оплаты;

i – ставка процента;

n – срок.

Получаем:

или 18,92%.

Таким образом, выбор безразличен при ставке процента в 18,92%.

Задание 1.5

Банк предоставил ссуду 100 тыс. руб. на 28 месяцев под 16% годовых на условиях единовременного возврата долга и начисленных процентов. Проценты начисляются ежеквартально. Рассчитайте возвращаемую сумму при различных схемах начисления процентов.

Решение:

Используем формулу для простых процентов:

FV =PV *(1+t /T *r ), где

РV – сумма ссуды;

t – продолжительность периода;

T - количество месяцев в году;

r – ставка процента.

Получаем:

FV= 100*(1+28/12*0 ,16) = 100*1,37333=137,33 тыс. руб.

Используем формулу для сложных процентов:

F n = P × (1 + r /m ) w × (1 + f × r /m ), где

объявленная годовая ставка;

количество начислений в году;

целое число подпериодов;

дробная часть подпериода.

Получаем:

F = 100*(1+0,16/4) 8 *(1+0,33*0,16/4) = 100*1,368569*1,0132= 138,66 тыс. руб.

Возвращенная сумма при использовании простой ставки процента наращенная сумма составит 137,33 тыс. руб., при начислении сложной – 138,66 тыс. руб.

Задание 1.6

Гражданин N желает приобрести пенсионный контракт, по которому он мог бы получать ежегодно 15 тыс. руб. в течение оставшейся жизни. Страховая компания, используя таблицы смертности, оценила, что клиент сможет прожить 20 лет, и установила 6% годовых. Сколько нужно заплатить за контракт?

Решение:

Используем аннуитет:

A=R*
, где

R – сумма ежегодной выплаты;

r – ставка процента;

n – срок.

Получаем:
тыс. руб.

Таким образом, стоимость пенсионного контракта составит 172,05 тыс. руб.

Задание 1.7

Предприятию предложено инвестировать 100 млн. руб. на срок 5 лет при условии возврата этой суммы частями (ежегодно по 20 млн. руб.); по истечении 5 лет выплачивается дополнительное вознаграждение в размере 30 млн. руб. Принимать ли это предложение, если есть возможность депонировать деньги в банк из расчета 8% годовых? А в случае, если начисление производится ежеквартально?

Решение:

При помещении денег в банк к концу пятилетнего периода будет:

При начислении процента раз в год:

F = P *(1+r ) n =100(1+0,08) 5 =146,9 млн.руб.

При начислении процента поквартально:

F = P *(1+r /m ) nm =100(1+0,08/4) 20 =148,6 млн.руб.

При другом варианте денежный поток можно представить как срочный аннуитет постнумерандо с А=20, n =5, R =8% и единовременное получение суммы 30 млн.руб.

На основании формулы будущей стоимости срочного аннуитета постнумерандо получим:

F=A*FM3(r,n)+30=20*FM3(8%,5)+30=20*
+30=20*5.8666+30=

147,33 млн.руб.

Предложение об инвестировании выгодно если сравнивать с начислением годовых процентов (147,33>146,9). Наиболее выгодно поместить деньги в банк при начислении процентов ежеквартально (147,33<148,6).

Задание 1.8

Страховая компания принимает платежи по полугодиям равными частями по 10 млн. руб. в течение 4 лет. Банк, обслуживающий компанию, начисляет проценты также по полугодиям из расчета 20% годовых с начислением процентов по полугодиям. Какую сумму получит страховая компания по истечении срока договора?

Решение:

, где

m – количество начислений;

j – количество равных поступлений средств в году

m = 2 j = 2 n = 4

млн.руб.

Таким образом, по истечении срока договора страховая компания получит 114,36 млн. руб.

Задание 1.9

Определить реальную доходность (убыточность) финансовой операции, если при уровне инфляции 3,5% в первом полугодии и 4,5% во втором номинальная ставка по депозиту сроком на 1 год составляет 7,6% годовых, а проценты начисляются по полугодиям. На сколько нужно повысить процентную ставку для компенсации инфляционных потерь.

Решение:

.

I и=(1+0,035) 6 *(1+0,045) 6 =1,6

r =

Таким образом, реальная убыточность составила 0,36%.

2. ОЦЕНКА КАПИТАЛЬНЫХ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ

Задание 2.1

Облигации с нулевым купоном нарицательной стоимостью 1000 руб. и сроком погашения через 4 года продаются за 750 руб. Проанализируйте целесообразность приобретения этих облигаций, если имеется возможность альтернативного инвестирования с нормой прибыли 9%.

Решение:

Определим реальную цену облигаций по формуле:

V t = CF / (1 + r ) n = 1000 × 0,708 = 708 р.

Так как реальная стоимость ниже цены продажи, то покупать данные облигации невыгодно, более целесообразно воспользоваться альтернативным вариантом, так как будет получен более высокий доход.

Задание 2.2

Нарицательная стоимость облигации со сроком погашения 10 лет – 100 тыс. руб., купонная ставка – 12%. Облигация рассматривается как рисковая, надбавка за риск – 2%. Рассчитайте текущую стоимость облигации, если рыночная доходность составляет 9%?

Решение:

Текущую стоимость облигации определим по формуле:

Где

r = 9%+2%, n =10

Vt = 100*0,12*5,889+100*0,35218=105.89 тыс.руб.

Таким образом, текущая стоимость облигации составила 105,89 тыс. руб.

Задание 2.3

На рынке продаются две бескупонные облигации. Облигация А номиналом 10 тыс. руб. и сроком погашения через 4 года продается за 8 тыс. руб., облигация В номиналом 10 тыс. руб. и сроком погашения через 8 лет – за 6 тыс. руб. Какая облигация более выгодна для инвестирования?

Решение:

Определим доходности по каждой облигации используя формулу:

, где CF – номинал облигации; РV – цена продажи; n – срок.

Получаем:

По четырехлетней: r =
или 5,74%;

По восьмилетней: r =
или 6,59%.

Таким образом, наиболее доходной является облигация со сроком 8 лет.

Задание 2.4

Акции компании А имеют β = 1,6. Безрисковая процентная ставка и норма прибыли на рынке в среднем соответственно равны 11% и 15%. Последний выплаченный дивиденд равен 3 долл. на акцию, причем ожидается, что он будет постоянно возрастать с темпом 5% в год. Чему равна ожидаемая доходность акций компании? Какова рыночная цена акции, если считать, что эффективность рынка высока и он находится в равновесии?

Решение:

k e = k rf + β  (k m – k rf ) = 11 + 1,6 × (15 – 11) = 17,4%, где

k e

ожидаемая доходность ценной бумаги, целесообразность операции с которой оценивается;

k m

средняя рыночная доходность;

k rf

безрисковая доходность, под которой понимают доходность государственных ценных бумаг;

бета-коэффициент, характеризующий рисковость оцениваемой ценной бумаги.

Доходность акции

.

долл.

Таким образом, ожидаемая доходность акций компании составила 17,4%, а рыночная цена акции – 25,40 долл.

3. УПРАВЛЕНИЕ ОБОРОТНЫМ КАПИТАЛОМ

Задание 3.1

Компания А делает заказ сырья по цене 4 руб. за ед. партиями в размере 200ед. каждая. Потребность в сырье постоянна и равна 10 ед. в день в течение 250 рабочих дней. Стоимость исполнения одного заказа 25 руб., а затраты по хранению составляют 12,5% стоимости сырья.

Решение:

Оптимальный размер заказа определим по формуле:

, где

EOQ - оптимальный размер закупки запаса в физических единицах

размер заказываемой партии запасов, ед.;

годовая потребность в запасах, ед.;

затраты по размещению и выполнению одного заказа;

затраты по хранению единицы производственных запасов.

Получаем:
= 500 единиц.

Затраты при имеющейся политике заказа составляют:

С t =H *362,5 руб.

При переходе от текущей политики заказа сырья к политике, основанной на EOQ , затраты составят

С t =H *250 руб.

Эффект составит 362,5-250=112,5 руб. в год.

Задание 3.2

С помощью модели Баумоля на основе приведенных данных определить политику управления ДС на расчетном счете компании.

Денежные расходы компании (V ) составляют 3 млн. руб. Процентная ставка по государственным ценным бумагам (r ) – 8%, затраты, связанные с каждой их реализацией (c ) – 50 руб.

Решение:

Модель Баумоля

61237 руб. = 61,2 тыс.руб.

Средний размер ДС на расчетном счете равен

Q /2 = 30,6 тыс. р.

Общее количество сделок по конвертации ценных бумаг в ДС за год

k = 3000000 / 61237 = 49.

Общие расходы по реализации такой политики управления

CT = 0,05 * 49 + 0,08 * 30,6 = 2,45 + 2,45 = 4,9 тыс. р.

Политика компании по управлению ДС и их эквивалентами такова: как только средства на расчетном счете истощаются, компания должна продать часть своих ценных бумаг приблизительно на сумму 61,2 тыс. р. Такая операция будет выполняться 49 раз за год. Максимальный размер ДС на счете составит 61,2 тыс. р., средний – 30,6 тыс. р.

Задание 3.3

Предприятие заключило с поставщиком договор, предусматривающий оплату поставки сырья по схеме «3/15 net 60». Какова должна быть политика в отношении расчетов с поставщиком, если текущая банковская ставка по краткосрочным кредитам составляет 18% годовых?

Решение:

d /k net n

Вмененные издержки

d /(1-d ) * 360 / (n – k ) = 3 / (100 – 3) * 360 / (60 – 15) = 3/97 * 360/45 = 24,7%

24,7% > 18%

Целесообразно использовать право на скидку и оплачивать сырье на 15 день.

Задание 3.4

В магазине в июне выручка бакалейного отдела составила 52 млн. руб., а гастрономического – 41 млн. руб., оборачиваемость запасов в днях – соответственно 35 и 32 дня.

Определите:

оборачиваемость запасов в оборотах и в днях по магазину в целом;

как изменится оборачиваемость в оборотах по магазину, если товарооборот за месяц вырос на 10%, а средние запасы снизились на 5%.

Оборачиваемость товаров

Отдел

Выручка

Оборачиваемость,

дни

Средние

запасы

(гр. 2 × гр. 3)

за месяц

средне-дневная

(гр. 1: 30)

Бакалейный

52

1,73

35

60,55

Гастрономический

41

1,37

32

43,84

По магазину

33,7

104,39

Оборачиваемость товаров по магазину

l об = N / З = 93 / 104,39 = 0,89 об.

l дн = 30 / l об = 30 / 0,89 = 33,7 дн.

l об = 93 × 1,1 / 104,39 × 0,95 = 1,03 об.

l дн = 30 / l об = 30 / 1,03 = 29,1 дн.

Изменение оборачиваемости

Δl об = 1,03 – 0,89 = -0,14 об.

Δl дн = 29,1 – 33,7 = -4,7 дн.

Эмиссия долгосрочных ценных бумаг как основная форма привлечения фирмой дополнительного капитала, с необходимостью предполагает оценку ожидаемых значений основных ее характеристик: стоимости, доходности, риска.

Эти характеристики не только взаимоувязаны, но и могут иметь различное модельное представление.

Оценка стоимостных характеристик финансового актива. Весьма важную роль при оценке операций на рынке финансовых активов играет теоретическая, или внутренняя, стоимость (Theoretical Value, Intrinsic Value), под которой понимается стоимость (ценность) финансового актива, рассчитанная путем дисконтирования по приемлемой ставке ожидаемых поступлений, генерируемых этим активом. Иными словами, это стоимость Vf, найденная с помощью DCF-модели (2.15). В отношении каждого финансового актива, торгуемого на рынке, есть публично оглашенная текущая цена. Участник рынка, задавая параметры в DCF-модели, может рассчитать теоретическую стоимость оцениваемого актива и сравнить ее с его текущей ценой. Если, например, текущая цена ниже теоретической стоимости, то, по мнению данного участника рынка, актив недооценен и потому является выгодным объектом инвестирования.

В данном случае речь идет об оценке стоимости капитального финансового актива, т. е. актива, эмитируемого фирмой в целях привлечения капитала. Основными видами подобных активов являются безотзывная купонная облигация с постоянным доходом и обыкновенная акция, в отношении которой предполагается рост величины дивиденда с постоянным темпом. Модель (2.15) адаптируется под характеристики конкретного актива. Так, для безотзывной облигации DCF-модель имеет вид:

V = Yj---------- - + -- --- - = CF ■ FMA(r%,n) + M ■ FM2(r%,n), (2.16)

k=ДІ+Da (1+г)п

где CF - годовой купонный доход;

M - нарицательная стоимость, выплачиваемая при погашении облигации;

г - требуемая или приемлемая норма прибыли (ставка дисконтирования);

п - число базовых периодов (как правило, лет) до погашения облигации;

Vt - теоретическая стоимость (текущая цена облигации);

FM2(r, п) и FMA(r, ή) - дисконтирующие множители из финансовых таблиц.

Для обыкновенной акции с постоянным темпом прироста дивиденда модель (2.15) носит название модели Гордона и имеет следующее представление:

Оценка доходности финансового актива. В случае с облигацией применяется модель (2.16), только в формуле предполагается, что известны все показатели, кроме г, а в левую часть (2.16) подставляется текущая рыночная цена актива Pm. Поэтому уравнение для нахождения неизвестного значения г имеет следующий вид:

где CF - сумма регулярно выплачиваемого процентного дохода за базисный период;

п - число базисных периодов до погашения облигации;

M - нарицательная стоимость облигации;

Pm - рыночная цена облигации на момент ее приобретения (фактического или условного).

Разрешая уравнение (2.18) относительно г, определяем общую доходность облигации. Этот показатель в отечественной финансовой прессе иногда называется доходностью к погашению (Yield to Maturity, YTM).

Очевидно, что в общем случае разрешить уравнение (2.18) относительно г можно с помощью компьютера, либо специализированного финансового калькулятора. Кроме того, известна формула, позволяющая получать приблизительную оценку доходности купонной облигации без права досрочного погашения с помощью обычного калькулятора. Этот показатель рассчитывается отношением среднегодового дохода (годовой процент плюс часть разницы между нарицательной стоимостью и ценой покупки облигации) к средней величине инвестиции и дает приблизительную оценку показателя YTM, найденного по формуле (2.18):

где CF - купонный доход за базисный период;

M- нарицательная стоимость облигации;

гп- число базисных периодов, оставшихся до погашения облигации; Pq- рыночная цена облигации на момент ее приобретения.

Ожидаемая доходность обыкновенной акции с постоянным темпом прироста дивиденда (kt) может быть найдена с помощью модели Гордона, в которой доходность рассматривается как искомая величина, а стоимостная оценка акции считается известной - в качестве ее берется текущая рыночная цена акции (Po):

где D0- последний полученный к моменту оценки дивиденд по акции; Di- ожидаемый дивиденд;

Pq- цена акции на момент оценки;

g- темп прироста дивиденда;

kcj- дивидендная доходность акции;

kc- капитализированная доходность акции.

Модель Гордона применима лишь в условиях очень жесткой предпосылки о постоянстве прироста дивиденда, причем неограниченно долго. Поэтому на практике разработан альтернативный вариант оценки, основывающийся на взаимосвязи доходности конкретной ценной бумаги и среднерыночной доходности. Соответствующее модельное представление, известное как модель оценки капитальных финансовых активов (Capital Asset Pricing Model, САРМ), описывает зависимость между показателями доходности и риска индивидуального финансового актива и рынка в целом (синоним: модель ценообразования на рынке капитальных финансовых активов) и имеет следующий вид:

где ke- ожидаемая доходность ценной бумаги, целесообразность операции с которой анализируется;

krf- безрисковая доходность, под которой обычно понимают доходность долгосрочных государственных ценных бумаг;

km- доходность ценных бумаг на рынке в среднем (среднерыночная доходность);

β- коэффициент, характеризующий предельный вклад данной акции в риск рыночного портфеля, под которым понимается портфель, состоящий из инвестиций во все котируемые на рынке ценные бумаги, причем пропорция вложения в конкретную бумагу равна ее доле в общей капитализации рынка.

Несложно понять, что разность (km - krf) представляет собой рыночную премию за риск вложения средств не в безрисковые, а в рыночные активы. Разность (Jke - k,i) - это ожидаемая премия за риск вложения в данную ценную бумагу, а не в какой-то иной объект инвестирования. Модель (2.22) показывает, что эти две премии связаны прямо пропорциональной зависимостью через β-коэффициент.

Смысл премий заключается в том, что инвестор стоит перед выбором: либо инвестировать свои средства в государственные ценные бумаги, которые обещают хотя и небольшой доход, но зато и этот доход, и собственно инвестированную в активы сумму можно будет наверняка получить, либо вложить в рыночные ценные бумаги, которые рисковы сами по себе, поскольку никто не гарантирует возврата вложенных в них средств. Заметим, что второй вариант имеет различные реализации, поскольку речь может идти: (1) о среднерыночном портфеле, которому соответствует ожидаемая доходность km; (2) о некотором наборе ценных бумаг, которому будет соответствовать некая ожидаемая доходность kp] (3) о конкретной ценной бумаге с ожидаемой доходностью ke.

Инвестор выберет вариант с рисковыми ценными бумагами лишь в том случае, если ему предложат дополнительное вознаграждение в виде надбавки к доходности, предлагаемой по безрисковым ценным бумагам. Этим объясняется тот факт, что и km, и ke всегда больше krf, иначе никто не будет покупать корпоративные ценные бумаги.

Коэффициент (может быть проинтерпретирован как показатель рисковости данной ценной бумаги. Из (2.22) с очевидностью следует, что для среднерыночного портфеля (т. е. если ke = km) β = 1. Для ценной бумаги, более рисковой по сравнению с рынком, премия должна быть выше, т. е. β > 1; для ценной бумаги, менее рисковой по сравнению с рынком, β Как видно из модели (2.21), ожидаемая доходность (ke) акций некой фирмы AA является функцией трех взаимосвязанных и взаимообусловленных параметров: (1) среднерыночной доходности, (2) безрисковой доходности и (3) присущего данной фирме β-коэффициента. Эти показатели достаточно инерционны, а их значения оцениваются, периодически корректируются и публикуются специализированными агентствами по фирмам, ценные бумаги которых котируются на рынке, т. е. уровень профессионализма в оценке krf, β и km гораздо выше, нежели при индивидуальной оценке рядовым инвестором перспектив фирмы в отношении ее ожидаемых доходов (дивидендов).

Оценка риска. Операции с финансовыми активами, в том числе в контексте мобилизации источников финансирования, рисковы по определению. В наиболее общем виде риск может быть определен как вероятность осуществления некоторого нежелательного события (в принципе можно говорить и ровно наоборот - о вероятности наступлении некоего желательного события). Независимо от вида риска он оценивается, как правило, в терминах вероятности; что касается ожидаемых исходов в ситуации риска, то они чаще всего описываются в виде некоторых потерь (или приобретений), причем их стоимостное выражение, естественно, не является единственно возможным. Существуют различные виды риска в зависимости от того объекта или действия, рисковость которого оценивается: политический, производственный, имущественный, финансовый, валютный и т. д., причем нередко в отношении риска, обрамленного одним или несколькими дополнительными словами, аналогичными только что упомянутым, не дается ни четкого определения, ни тем более строгого алгоритма оценки. Иными словами, термин «риск» часто используется как некая обобщенная характеристика состояния тревоги и неуверенности в отношении данного объекта или ситуации.

Риск возможного отдельного желательного (или нежелательного) события описывается двумя основными характеристиками; (а) вероятностью его осуществления и (б) значимостью последствий при его осуществлении. Иными словами, речь должна идти, по сути, об оценке и субъективной оптимизации комбинации {k, г}, где k - характеристика некоторого исхода (например, величина потери), г - вероятность события с таким исходом. Собственно величина риска оценивается через показатели вариации: чем вариабельнее ожидаемые значения исходов, тем более рисково событие, эти исходы порождающее. Основной мерой риска является среднее квадратическое отклонение, показывающее среднее отклонение значений (х}) варьирующего признака относительно центра распределения, в данном случае средней арифметической (.г). Этот показатель, называемый иногда стандартным отклонением, рассчитывается по формуле:

В приложении к котируемым акциям как основному виду капитальных финансовых активов формула (2.23) непосредственно индивидуальными инвесторами не используется, а уровень риска выражается через β-коэффициент.

Еще по теме Оценочные модели на рынках капитальных финансовых активов:

1. 6.3.1. МОДЕЛИ ОПРЕДЕЛЕНИЯ СТОИМОСТИ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА
2. 3.1. Социальная ответственность частного бизнеса как фактор\r\nинвестиционной активности в социальной сфере
3. 2.4 Институциональная преемственность в бухгалтерском учете (эволюция концепций и практики)
4. 1.1 Капитал как объект стоимостного измерения в бухгалтерском учете
5. 5.1 Методология оценки обязательств в условиях изменения стоимостиактивов в бухгалтерском учете

- Авторское право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право -

Важнейшими объектами финансового управления являются финансовые активы. Среди финансовых активов особая роль принадлежит капитальным финансовым активам - долевым ценным бумагам (акции) и долговым ценным бумагам (облигации).

Капитальные финансовые активы подразделяют на две группы: безрисковые и рисковые. Под безрисковым финансовым активом понимается актив, доход по которому не зависит от воздействия каких - либо факторов, а следовательно будет получен. Рисковый финансовый актив - это актив, размер доход по которому и сам факт получения дохода зависит от воздействия различных факторов и поэтому не может быть спрогнозирован точно. К безрисковым финансовым активам относят государственные ценные бумаги, а к рисковым - корпоративные ценные бумаги.

В основе рационального управления финансовыми активами лежит ряд их базовых характеристик, таких как стоимость, цена, доходность, риск. Используя именно эти характеристики любой инвестор принимает решения о приобретении или продаже финансового актива, о сроке владения им, о характере использования при ведении бизнеса.

При принятии решения в отношении какого либо финансового всегда присутствуют два начала объективное и субъективное. Любой финансовый актив имеет две абсолютные характеристики рыночную цену и теоретическую стоимость. Рыночная цена является величиной объективной и характеризует реальную стоимость актива, по которой он продается и покупается. Она формируется под воздействием многих факторов мало зависящих от воли конкретных субъектов рыночных отношений. Теоретическая или внутренняя стоимость финансового актива величина является величиной, которую можно охарактеризовать как субъективную. Дело в том, что у разных субъектов рыночных отношений существуют свои собственные предпочтения по поводу использования какого - либо актива и именно это позволяет им судить о внутренней стоимости актива.

Обозначим рыночную цену актива, а теоретическую (внутреннюю) стоимость актива. В случае, если
, то инвестор оценивает актив ниже его рыночной стоимости и поэтому он откажется от его приобретения. Если наоборот
, то по мнению инвестора цена актива занижена по сравнению с его действительной стоимостью и, следовательно, актив можно покупать. Ну и в случае, когда
рыночная цена соответствует внутренней стоимости актива и его можно купить, но спекулятивные сделки с целью извлечения дополнительной прибыли вряд ли возможны.

В связи с тем, что на рынке присутствует большое количество потенциальных покупателей со своими оценками внутренней стоимости актива, то рыночная цена в конкретный момент времени определяется однозначно, а оценки внутренней стоимости множественны и поэтому однозначно определить внутреннюю стоимость актива сложно.

К настоящему времени сформировалось три основных подхода к оценке теоретической стоимости финансовых активов: технократический, "ходьба наугад" и фундаменталистский.

Технократический подход основан на утверждении, что для оценки внутренней стоимости актива достаточно иметь информацию о динамике рыночной цены актива в прошлом. Построив тренд на основе информации о котировках цен в прошлом можно судить о соответствии текущей цены актива и его внутренней стоимости.

При использовании подхода "ходьба наугад" исходят из того, что текущие цены хорошо отражают всю необходимую информацию как статистического характера, так и рыночные ожидания. Так как такая информация в большой степени является вероятностной, то предсказать точно изменение цены актива в будущем и рассчитать внутреннюю стоимость актива никакими формализованными способами невозможно.

Фундаменталистский подход основан на том, что стоимость актива должна оцениваться не по данным статистики, а исходя и ожидаемых в будущем поступлений, генерируемых активом. В этом случае путем дисконтирования будущих поступлений можно рассчитать внутреннюю стоимость актива. Тогда внутренняя стоимость финансового актива может быть определена на основе DCF-модели. В соответствии с этой моделью оценка теоретической стоимости финансового актива зависит от трех параметров:

Элементов возвратного потока, которые представляют собой прогнозируемые доходы, получаемые в результате использования оцениваемого актива;

Горизонта прогнозирования. Самая крайняя точка в ретроспективе называется горизонтом ретроспекции. А в перспективе – горизонтом планирования (прогнозирования).

Ставки дисконтирования.

В приложении к финансовым активам DCF-модель используется для оценки текущей теоретической стоимости и ожидаемой нормы прибыли, которая может генерироваться соответствующим активом.

При оценке текущей теоретической стоимости исходят из того, что инвестору фактически предлагается купить будущий денежный поток. В случае покупки инвестор отказывается от текущего потребления денежных средств равных теоретической стоимости актива. Так как стоимость денежных средств меняется во времени, то разумный инвестор согласится на такую операцию лишь в том случае, если он получит дополнительный доход. Это целесообразно в том случае, если дисконтированная стоимость элементов возвратного потока по приемлемой для него ставке дисконтирования будет превышать величину исходной инвестиции. Приведенная стоимость возвратного потока и является внутренней (теоретической) стоимостью финансового актива.

При оценке ожидаемой доходности ее величина определяется из условия, что при равновесном рынке рыночная цена финансового актива стремится к его внутренней стоимости. В случае различия этих величин начинаются операции по купле - продаже этого актива, что приведет к изменению его рыночной цены и она начнет приближаться к его внутренней стоимости. Тогда при использовании DCF-модели в качестве стоимостной оценки финансового актива используется его текущая цена и разрешая уравнение относительно r , определяется величина доходности финансового актива.

В отношении операций с финансовыми активами можно утверждать, что они являются, безусловно, рисковыми. Смысл рисковости в данном случае состоит в том, что инвестор, вкладывая свой капитал в некоторые виды ценных бумаг, обязан отдавать себе отчёт в том, что, как правило, никто не гарантирует ему как возврата инвестируемых средств, так и получения ожидаемого или обещанного дохода. Вероятность неполучения дохода тем выше, чем менее защищены с позиций долгосрочной перспективы платёжеспособность и финансовая устойчивость эмитента. Иными словами, чем выше вероятность того, что эмитент может обанкротиться, тем выше риск инвестирования в его ценные бумаги. В этом смысле государство может считаться наименее рисковым эмитентом; более того, при моделировании денежных потоков на рынках капитала в экономически развитых странах весьма распространена интерпретация инвестиций в государственные ценные бумаги как безрисковых. Следует отметить, что в развитых странах не существует единства в отношении того, какие ценные бумаги целесообразно считать безрисковыми. Чаще всего речь идёт либо о долгосрочных государственных облигациях, либо о краткосрочных казначейских векселях; например в США в последние годы в качестве аналога безрисковых ценных бумаг используют государственные долгосрочные облигации, поскольку между доходностью именно этих финансовых инструментов и доходностью акций наблюдается наиболее тесная корреляционная связь. Однако подобный подход нельзя абсолютизировать, поскольку, например, опыт России 1998 года показал, что при определённых обстоятельствах даже государственные ценные бумаги и обязательства не могут рассматриваться как безрисковые.

В приложении к финансовым активам используют следующую интерпретацию риска и его меры: рисковость актива характеризуется степенью вариабельности дохода (или доходности), который может быть получен благодаря владению данным активом. Критерий достаточно очевиден: чем более вариабелен доход (доходность), то есть чем более он непредсказуем, тем более рисковым является актив. Основными мерами, позволяющими оценить вариабельность некоторого показателя, являются размах вариации, дисперсия, среднеквадратическое отклонение и коэффициент вариации.

Являясь относительным показателем, коэффициент вариации наиболее предпочтителен для пространственно-временных сопоставлений; значения других показателей существенно зависят от абсолютных значений элементов оцениваемого вариационного ряда. Иными словами, если абсолютные значения исходов двух сравниваемых рисковых альтернатив существенно различаются, перечисленные выше меры риска, за исключением коэффициента вариации, несопоставимы.

Результативность операций с финансовыми активами может быть измерена в терминах либо дохода, либо доходности. Поскольку при сравнительном анализе различных финансовых активов доход в абсолютной оценке может существенно варьировать (одна из причин - различие в номиналах ценных бумаг), принято в качестве базисного показателя, характеризующего результативность операции с финансовым активом, использовать не доход, а доходность. Так как доходность актива измеряется в процентах, т. е. в гораздо меньшей степени зависит от его стоимостной оценки (например, номинала), можно использовать любую из вышеперечисленных мер риска; наибольшее распространение на практике получили дисперсия и среднеквадратическое отклонение.

Риск не поддается точной оценке, т. е. он представляет собой весьма субъективную величину. Это видно хотя бы потому, что в зависимости от выбранной меры риска можно получить разные его оценки.

Инвестирование в финансовые активы представляет собой, по сути, игру, участвуя в которой можно выиграть, а можно и проиграть. Положительный результат от участия в такой игре выражается в получении ожидаемой доходности. Риск и доходность находятся в прямо пропорциональной зависимости: чем выше обещаемая бумагой доходность, тем выше риск ее неполучения. Поскольку все ценные бумаги, за исключением государственных долгосрочных облигаций, рассматриваются как рисковые, инвестор, вступая в игру, платит за возможность участия в ней определённую цену, равную величине возможных потерь, в случае если его ожидания не сбудутся.

Инвесторы, участвующие в операциях на рынке, подразделяются на три категории: нейтральные к риску, не склонные к риску, склонные к риску. В первую группу входят инвесторы, которые готовы участвовать в игре при условии оплаты справедливой цены; во вторую - инвесторы, которые не обязательно участвуют в игре, даже если от них требуется заплатить цену, меньшую, чем справедливая; в третью - инвесторы, готовые участвовать в игре, даже если при этом требуется заплатить цену, большую, чем справедливая.

В приложение к рынку ценных бумаг справедливая цена формируется через механизм рисковой премии в виде надбавки к безрисковой доходности.

Рисковость той или иной ценной бумаги зависит от многих факторов: общего состояния экономики конкретной страны, финансовой солидности и известности эмитента, вида бизнеса в который вложены основные ресурсы эмитента, результатов его текущей деятельности, инвестиционной и дивидендной политики, структуры источников финансирования, потребности в дополнительных источниках и др. Поэтому очевидно, что на рынке обращаются ценные бумаги различной доходности и степени риска.

Любой разумный инвестор старается по возможности элиминировать риск и потому, как правило, вкладывает свои деньги не в какую-то одну ценную бумагу, а формирует инвестиционный портфель, представляющий собой совокупность рыночных ценных бумаг, приобретённых физическим или юридическим лицом с целью получения дохода. В таком портфеле более рисковые активы уравновешиваются менее рисковыми.

Портфельные инвестиции преследуют различные цели; например, в качестве целевого критерия могут использоваться максимизация доходности или, напротив, минимизация риска. Однако наиболее распространённая целевая установка формулируется следующим образом: в портфель включаются ценные бумаги, обеспечивающие в целом возможность получения приемлемого значения комбинации «доходность/риск».

Оказывается, что одна и та же ценная бумага, рассматриваемая изолированно или как составная часть портфеля, по-разному характеризуется в плане её рисковости, а именно - финансовый актив в составе портфеля является менее рисковым по сравнению с ситуацией, когда он рассматривается изолированно. Поэтому любые операции с конкретным активом оцениваются с позиции его влияния на риск портфеля, причём оказывается, что при наличии нескольких конкурирующих за включение в портфель активов далеко не всегда выбор будет сделан в пользу актива с наименьшим общим риском. Характеристика рисковости актива в контексте портфельных инвестиций осуществляется с помощью так называемых общего и рыночного рисков.

Общий риск относится к конкретному финансовому активу, рассматриваемому изолированно, и измеряется дисперсией возможных доходов относительно ожидаемой доходности этого актива. Рыночный риск относится к конкретному финансовому активу, рассматриваемому как составная часть инвестиционного портфеля, и представляет собой долю риска данного актива в риске портфеля в целом.

Ожидаемая доходность портфеля представляет собой взвешенную среднюю ожидаемых доходностей его компонентов; показатели риска портфеля и составляющих его ценных бумаг ввиду нелинейности мер риска подобным соотношением уже не связаны.

Общий риск портфеля включает в себя диверсифицируемый (несистематический, специфический для компании) риск, который можно устранить путем диверсификации портфеля, и недиверсифицируемый (систематический, рыночный) риск, который не элиминируется путем диверсификации. Считается, что диверсифицируемый риск портфеля можно минимизировать, например, путем включения в него 10-20 случайным образом отобранных видов ценных бумаг.

Поскольку на рынке обычно обращаются ценные бумаги сотен и даже тысяч различных эмитентов, существует множество вариантов комплектования портфеля; очевидно, что в принципе можно сформировать два портфеля, имеющие, например, одинаковую ожидаемую доходность, но различный риск. Поэтому разработаны методы формирования эффективных портфелей. Эффективный портфель – это портфель, обеспечивающий наибольшую доходность при заданном уровне риска или наименьший риск при заданной норме прибыли.

Литература: Ковалёв В.В. Управление активами фирмы: учебник. М.: Проспект, 2006. Ковалёв В.В. Финансовый менеджмент: теория и практика. 2-е изд., перераб. и доп. М.: Проспект, 2009. Лялин В.А., Воробьёв П.В. Рынок ценных бумаг: учебник. М.: Проспект, 2006.

Под комплексной оценкой финансового актива понимают определение его основных характеристик.
При этом прежде всего подлежат оценке рыночная стоимость актива и реальная ставка дохода, которую он обеспечивает инвестору, или необходимая ставка дохода, которую финансовый актив должен обеспечить инвестору в соответствии с уровнем его риска и ликвидности.
Оценка финансовых активов осуществляется как на первичном так и на вторичном рынке. На первичном рынке она заключается в установлении такой ставки дохода по финансовому активу, которая бы отвечала степени его риска, рыночным процентным ставкам, кредитному рейтингу эмитента. На вторичном рынке – это переоценка финансового актива, корректировки его рыночной цены таким образом, чтобы финансовый актив определённого уровня риска обеспечивал определённый уровень дохода.
Текущая рыночная стоимость финансового актива определяется суммой будущих платежей по активу, дисконтированных через текущую структуру рыночных процентных ставок. Часто эту величину называют расчетной рыночной стоимостью, так как она может быть не равной текущей рыночной стоимости актива, устанавливаемой на рынке в результате уравновешивания спроса и предложения на данный актив. Соответствие текущей рыночной стоимости и расчётной рыночной стоимости зависит от выбора ставки дисконтирования и точности определения ожидаемых денежных потоков по каждому конкретному финансовому активу.
Расчётная рыночная стоимость финансового любого финансового актива может быть определена как настоящая стоимость ожидаемых денежных потоков по активу. Дисконтированных по процентной ставке, определённой уровнем риска данного финансового актива и текущими рыночными процентными ставками. В целом оценка рыночной стоимости состоит из трёх этапов:

1. Расчет определённого или оценка неопределённого ожидаемого денежного потока и оценка вероятности получения этого денежного потока инвестором;
2. Определение процентной ставки для дисконтирования ожидаемого денежного потока;
3. Непосредственный расчет настоящей стоимости денежного потока с использованием величины денежного потока и процентной ставки.

Ожидаемые денежные потоки по финансовому активу могут быть более или менее определёнными как по величине так и по сроку поступления. Поэтому оценка ожидаемых доходов по активу заключается в расчете определённых или неопределённых денежных потоков. В последнем случае оценивается величина ожидаемого денежного потока, но и вероятность его поступления. К финансовым активам с чётко определённым будущим денежным потоком принадлежат облигации, для которых определяются величина и моменты процентных выплат, а так же сумма и срок погашения. В этом случае остаётся только проблема оценки вероятности получения денежного потока. Для государственных эта вероятность очень высока, для облигаций предприятий, могут возникнуть проблемы своевременной выплаты дохода, угроза банкротства предприятия и другие. Несмотря на это, ожидаемый денежный поток для облигаций является практически более определённой величиной, чем будущий доход от акций. Будущие дивидендные выплаты зависят и от полученного корпорацией дохода и от политики, проводимой менеджментом корпорации, и, от рыночной стоимости активов корпорации, которая со временем может существенно измениться. Достаточно неопределённой может быть так же будущая цена продажи финансового актива на рынке в случае, когда инвестор решил продать, принадлежащие ему активы.
Процентная ставка дисконтирования состоит из двух составляющих:

• Безопасной процентной ставки;
• Премия за риск инвестирования в этот актив;

Безопасная, или минимальная, процентная ставка на развитых финансовых рынках равняется процентной ставке по краткосрочным (до 3-х месяцев) государственных долговых обязательствах. В Украине при определении безопасной ставки учитывают ставку рефинансирования НБУ, ставки по депозитным вкладам и другое. При определении премии за риск необходимо учесть основные виды рисков (кредитные, валютные, экономические), присущие данному активу и правильно определить их величину.
Если финансовый актив является долговым обязательством, ставка дисконтирования определяется на основе существующих процентных ставок по подобным обязательствам и отображает ожидаемую доходность финансового актива.
Механизм оценки акций отличается от механизма оценки других финансовых активов, поскольку акции являются бессрочными инструментами собственности, доходность которых зависит от многих причин, которые связаны с не только с текущим состоянием корпорации, но и с ожидаемыми в будущем изменениями в её деятельности. Рыночную стоимость акций конкретной корпорации прежде всего формируют факторы, непосредственно связанные с деятельностью корпорации и с ожиданиями участников рынка относительно перспектив её развития.
К основным факторам, определяющую рыночную стоимость и доходность акции, принадлежат эффективность финансово-хозяйственной деятельности корпорации конкурентная позиция на рынке, дивидендная политика, проводимая менеджментом корпорации, состояние отрасли в которой работает в которой работает корпорация, состояние экономической системы в целом и другие причины. Кроме оценки рыночной стоимости акции по приведенному выше алгоритму существуют ещё несколько методов оценки текущей стоимости акций:

• Метод «действительной стоимости акции» основывается на анализе соотношения текущей рыночной цены акции к величине прибыли корпорации, приходящейся на 1 акцию.
• Метод «рыночной оценки активов» предусматривает проведение оценки активов корпорации с целью уточнения действительной стоимости акции. Этот метод, как правило, используют в случае объединения и приобретения корпораций.
• Модель оценки капитальных активов «МОКА» даёт возможность учесть риски, сопровождающие деятельность корпораций, оценить ожидаемую доходность акций на основе безрисковых рыночных процентных ставок и риска, присущих конкретной акции.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ И ЗАДАНИЯ

1. Охарактеризуйте сущность отличия между инструментами собственности и инструментами долга.
2. Назовите основное предназначение рынка срочных соглашений.
3. Перечислите рыночные условия, влияющие на реальную доходность инструментов с фиксированным и плавающим доходом.
4. Перечислите виды финансовых инструментов по сроку обращения.
5. Укажите факторы, влияющие на ликвидность финансового актива.
6. Как определяется доход по финансовому активу?
7. Какие существуют виды дохода по финансовому активу?
8. Дайте определение номинальной и реальной доходности финансового актива.
9. Как влияет механизм налогообложения на обращение финансового актива.
10. Охарактеризуйте этапы рыночной оценки финансового актива.

ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ

1. Что такое финансовые активы?
2. Дайте определение эмитентам и инвесторам.
3. Что такое основные финансовые инструменты?
4. Что такое производные финансовые инструменты?
5. Дайте определение инструментам собственности.
6. Дайте определение инструментам займа.
7. Что такое срок обращения финансового актива?
8. Дайте определение ликвидности финансового актива.
9. В чём сущность дохода по активу.
10. В чём сущности доходности финансового актива.
11. Определите уровень риска финансового актива.
12. В чём сущность оценки финансовых активов?

Еще по теме Оценка финансовых активов.:

1. 1.7.3. Оценка финансового состояния с целью определения возможного банкротства и масштабов кризисного состояния